亚马逊:利润火箭式上升,强业绩与高预期的对撞

钛度号
整体来看营收增长稳健,大体符合预期。

文|海豚投研

4 月 30 日美股盘后,亚马逊公布了 2024 年第一季度财报,整体来看营收增长稳健,大体符合预期,亮点在云业务提速比预期更强 (和同行一致);利润层面则又是一次幅度惊人的大超预期(+38%),同样主要归功于云业务,详细要点如下:

1.又是一次营收稳健,利润大超,但这次有何不同?整体业绩上,亚马逊本季实现总营收约 1433 亿美元略高于市场预期的 1426 亿。同比增速为 11.9%,相较上季略微放缓 0.6pct。具体来看,营收超预期主要归功于明显提速的 AWS 业务,而同比增速的稳中略降则主要因为美元贬值利好的反转,和零售业务增长平稳趋缓。

整体经营利润则高达 153 亿美元,远超卖方预期和 111 亿。即便买方普遍预期更高在 120~130 亿 (海豚投研预期 129 亿),实际表现依旧是明显 beat。细分来看,同样主要归功于 AWS 业务利润率的大幅提升,环比上季提高了 8pct

2. AWS 收入利润全面强劲,本季最大亮点:本季度 AWS 收入 250 亿美元,同比增速拉升至 17%。虽然业绩前市场已预期增速会拉升至 15% 左右,实际表现仍是更强不过结合 Azure 和 GCS 同样超预期的表现,属于预期外,情理中。

横向对比美国三大云服务商,本季 GCS 和 AWS 的增长加速幅度相比微软更快增速的差距有所缩窄(亚马逊环比提速 4pct,微软为 0.8pct)。可以推见亚马逊和谷歌相比微软在 AI 功能/服务上的差距在被追赶、缩窄。

利润角度 AWS 的表现更为惊人,实现经营利润 94 亿美元,远超预期的 72 已。经营利润率从近 30% 大幅拉升至 37.6%。但如此巨大的利润率拉升,似乎并不能完全由增长的复苏和 AI 功能的推广解释。上次如此巨大的单季利润率拉升(+5pct)还是在 22 年初折旧年限调整时,不能排除本季度也有会计调整的原因

3. 零售稳健,无喜无忧:相比 AWS 的强劲,零售板块的增长大体在预期之内。泛零售板块实现收入 1183 亿美元,同比增长 11.6%较上季度略有放缓 2.4pct。分板块来看,北美和国际地区的增速都呈现类似程度的略微趋缓,无惊无喜。细分业务上,除了线下实体门店增长反拐点向上外,其他各细分业务也普遍增长略微放缓。其中市场普遍看好的广告收入增长 24.3%,同样是下降了 2.5pct,Prime video 广告的利好似乎还未释放。

4. 北美零售高预期下惊喜不大,国际业务则超预期扭亏:本季北美零售板块的经营利润为 49.8 亿,虽利润率同比继续大幅提升 4.6pct,也高于卖方预期,但相比海豚投研的预期是偏低的,我们认为相比买方预期大概率也并未明显领先。在当前估值和双位数北美零售业务利润率的愿景下,本季 5.8% 的利润率并不算很超预期。

国际零售板块本季直接扭亏为盈 9 亿经营利润,是 AWS 之外利润超预期的第二功臣。虽然海豚投研也预期今年国际业务能利润转正,但一季度就达 2.8% 的利润率,比我们的预期更强

5. 尚未大力加码 AI 投入,费用仍在收缩轨道:本季毛利率为 49.3%,比卖方预期高 1pct,同比提升约 2.5pct。还是归功于广告等高毛利业务收入上升,和物流履约提价&效率进一步提升; 费用上由于北美实行分区配送,并推动商家自行承担更多的履约环节,本季履约费用率同比继续下降近 0.8pct,后续应当还会持续走低。

研发、销售和内部管理费用合计同比下降了 3.5pct,费用优化和效率提升的趋势依旧。近期 AI 浪潮下,其他各头部公司的 capex 普遍明显拉升,但本季度亚马逊的投入为 139 亿,环比仅净增了 5 亿,同比也仅增加 7%。虽也重回正增长,但相比同行亚马逊目前的投入力度还是更为克制,控费依旧优异。

6.指引利润继续大好,但收入略有不及: 对于而季度的业绩指引,公司预期营收区间为 1440~1490 亿之间,即便是上限也低于卖方预期的 1502 亿。是比较明确的不及预期,考虑到 AWS 依旧向好,大概率是 3 月开始的线上零售有所走弱的迹象,使得公司放低了对零售业务的预期导致的。

不过利润层面,公司指引 100~140 亿的经营利润,由于当前周期内公司实际交付一般比指引上限更高,相比市场预期的 130 亿经营利润可以说是大超预期的。4 月 1 日开始的 FBA 提价应当是主要贡献之一。

海豚投研观点:

总的来看,本季亚马逊的各项业绩指标仍旧是稳健增长 & 强利润释放的高分答卷,相比上次季报的强劲表现并不逊色。

但与先前不同的是,上季度时市场在美国经济是软着陆还是硬着陆的分歧中,对零售业务的增长仍抱有怀疑,对零售板块利润释放的空间也没有情绪把握。

因此本季度尽管业绩本身并不逊色,AWS 增长和利润双双大超预期,零售板块增长虽无惊喜,但利润率继续大跨步提高,国际业务超预期扭亏也是意料外的利好。但是在市场对北美零售远期利润展望已拉高到双位数的情况下,从预期差的角度,本次的业绩就没有上季那么 “惊艳”。目前 1.8 万亿的估值隐含对业绩预期也 “不可同日而语”。

另外,再结合营收指引的不及预期,反映的零售板块增长可能走弱的担忧,应当是本次不俗业绩后,亚马逊股价盘后走势却并无多少波澜的主要原因。

不过后续展望,海豚投研认为广告收入增长,FBA 提价下,零售板块的零售提升远未走完,AWS 在 AI 的利好下也是向好。因此中期业绩趋势上,亚马逊基本是确定性的向好。唯一的问题只在于估值的匹配上。换言之,只要有一定和回调和合理的价位,是一个确定性很高的投资机会。

详细点评如下:

AWS 增速超预期回升,利润率暴涨,但不排除有会计因素

本季度 AWS 收入 250 亿美元,同比增速拉升至 17%。虽然业绩前市场也预期普遍增速会拉升至 15%,实际增长仍是比预期更好些。结合先前微软和谷歌云业务同样超预期,亚马逊的表现也算情理之中。同样是归功于传统云业务支出的恢复,以及 AI 带来的增量需求。据公司披露,Anthropic 的 Claude 3 模型和 Meta 的 Llama 3 模型,都已在 AWS 中全面推广,亚马逊自研的 Titan 模型(包括文字和图片处理功能)也已上线。

横向对比美国三大云服务商,可以看到本季 GCS 和 AWS 的增长加速幅度相比微软更快增速的差距有所缩窄。海豚投研猜测,这个反转可能正是因为 Google 和 Amazon 也已逐步在自身云服务中跟进了 AI 模型,正快速追赶领跑的微软。

利润方面,本季 AWS 暴涨的利润则是本季亚麻业绩中最大的亮点 -- 实现经营利润 94 亿美元,远超预期的 72 已。经营利润率从近 30% 大幅拉升至 37.6%。不过如此巨大的利润率拉升,似乎并不能完全由增长的复苏和 AI 功能的推广解释。上次如此巨大的单季利润率拉升(+5pct)还是在 22 年初折旧年限调整时,因此不能排除本季度也有会计调整的原因。关注公司在电话会中的解释。

零售增长稳中略降,是稳健还是隐忧?

零售板块的增长大体在预期之内,保持着稳健的增长本季泛零售板块实现收入 1183 亿美元,同比增长 11.6%较上季度略有放缓 2.4pct。

分地区来看,由于美元贬值的利好在本季反转,本季度国际零售业务的名义增速从 17% 大幅滑落到 10%。但恒定汇率下则是从 13% 略微下降到 11%,实际同样是稳中略降的趋势。

北美地区的泛零售业务增速同样从 13% 略微下降到 12.3%。结合行业数据,美国无店铺整体零售额 1Q 增速较上季也略放缓了 1.1pct,亚马逊的表现和行业大体一致。

相比预期,北美比预期略高,国际比预期略低,但绝对差异都不大,没有实质性的 beat 或 miss。

细分各业务板块来看,除了线下实体门店增速反而略微提速,其他各细分业务都是稳中略降的趋势。按增速排序,广告业务增长 24.3%,在公司宣布了 Prime Video 上的广告业务后,卖方普遍对后续广告增长有不俗的预期。

按改善幅度,营收贡献最大的线下零售的增速由 3.9% 改善到了 6.3%,在经历的持续的增长下滑后,本次改善可能也归功于亚马逊配送时效性改善的利好。

加总云业务和零售业务,亚马逊本季实现总营收约 1433 亿美元,同比增长 11.9%,略高于市场预期的 1426 亿,主要归功于 AWS 比预期更强的增长。

利润大超预期,AWS 仍是最大功臣

营收层面,亚马逊整体的表现可谓稳健。而利润层面则又是一次大超预期。具体来看,本季度公司整体实现经营利润 153 亿美元,远超卖方预期和 111 亿。据海外行,即便买方普遍预期更高在 120~130 亿 (海豚投研业绩前预期 129 亿),实际表现比买方预期还是更高

分板块看,前文已提及AWS 云业务实际经营利润比预期高出超 22 亿,是本季公司整体超预期的最大功臣。但如此巨大的差异,需要关注管理层如何解释利好的原因。

北美零售板块的经营利润则为 49.8 亿,虽高于卖方预期,但相比海豚投研的预期是偏低的,我们认为相比买方预期大概率也并未明显领先。

国际零售板块本季直接扭亏为盈 9 亿经营利润,是 AWS 之外利润超预期的第二功臣。虽然海豚投研也预期今年国际业务能利润转正,但一季度就达 2.8% 的利润率,比我们的预期更强。据公司表示,亚马逊在欧洲等发达市场的利润率水平正快速提升,普遍实现盈利。一些新兴/发展中市场则略有拖累。

增加投入相对谨慎,尚还在费用收缩周期内

从成本和费用的角度,利润率全面好于预期的来源是什么?

拆分来看,1)本季的毛利率为 49.3%,比卖方预期高 1pct,同比提升约 2.5pct。应当主要归功于广告等高毛利业务收入上升,和物流履约提价&效率进一步提升;

2)费用上由于北美实行分区配送,并推动商家自行承担更多的履约环节,本季履约费用率同比继续下降近 0.8pct,后续应当还会持续走低。

至于研发、销售和内部管理费用合计同比下降了 3.5pct,费用优化和效率提升的趋势依旧。尽管近期 AI 浪潮下,其他各头部公司的 capex 普遍明显拉升,但本季度亚马逊的投入为 139 亿,环比仅净增了 5 亿,同比也仅增加 7%。虽已结束了收缩重回增长,但相比同行亚马逊目前的投入力度还是更为克制,因此控费依旧优异。

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